直击新三板挂牌企业登陆科创板的法律痛点 ——基于“天准科技”之案例研究
作者：徐新 张宇嵩 康家昕
前言：
2019年6月5日，苏州天准科技股份有限公司（为便于阅读，以下简称“天准科技”）经上海证券交易所（“上交所”）科创板上市委2019年第1次审议会议审议通过。天准科技是以机器视觉技术为主营业务及核心技术，以精密测量仪器、智能检测装备、智能制造系统与无人物流车为主要产品的高新技术企业，其于2015年8月至2018年1月期间在全国中小企业股份转让系统（“新三板”）挂牌，成为第一家通过科创板上市委审议的新三板（原）挂牌企业（统称“挂牌企业”）。
自上交所于今年3月18日正式接受科创板首发上市申请，至6月13日科创板正式开版，已有27家挂牌企业递交首发上市申请，其中25家已经收到上交所的问询，可以预见未来会有越来越多符合条件的挂牌企业转战科创板。
挂牌企业作为纳入证监会监管的非上市公众公司，比通常的非公众公司提前一步走入了公众与资本市场的视野，也因此，在转战科创板的过程中也需要面临一些具有“新三板特色”的问询问题。本文将以天准科技为主要参考，并同时结合其他已申报案例，浅析挂牌企业转战科创板的“法律痛点”问题，以供业界同仁交流及拟在科创板首发上市的挂牌企业参考。
天准科技共经历了二轮问询及上市委会议意见的落实，其中具有“新三板特色”的问询问题主要包括：公告制度的执行、信息披露差异、信息披露合规性、异议股东保护措施、三类股东等，基本涵盖了挂牌企业申报科创板所可能面临的常见问题，颇具代表性。
一、在挂牌期间的运营、股份变动与信息披露是否合规，申报材料与挂牌期间的信息披露差异该如何解释？
（一）关于挂牌期间运营、股份变动与信息披露的合规性
根据天准科技招股书披露，天准科技股票于2015年8月11日正式在股转系统挂牌并公开转让。2018年1月30日，天准科技股票终止在股转系统挂牌。
在首轮问询中，上交所要求保荐机构与发行人律师对天准科技在挂牌期间的运营、股份变动、信息披露等方面的合法合规性，是否符合《非上市公众公司监督管理办法》等相关法律法规的规定，是否履行必要的程序，是否存在违法违规情形，是否存在影响本次发行上市法律障碍的情形发表明确意见。
天准科技方面对此进行回复的具体逻辑框架如下：
经首轮回复后，上交所未再就此问题进一步问询。除天准科技外，上交所亦在安博通、贝斯达、嘉元科技（两轮反馈）、杰普特、凌志软件、世纪空间、西部超导、苑东生物等案例中要求保荐机构与发行人律师对发行人挂牌期间的运营、募集资金使用、公开承诺的履行、重大事项决策、股份变动、交易情况、信息披露及摘牌等事项的合规性进行核查，并要求说明是否收到过相关的处罚或自律监管措施，系挂牌企业在上市进程中面临的常规问询事项。
结合我们的项目经验，缘于多方面因素，企业在挂牌期间对运营、信息披露与内部治理制度等合规性问题的重视程度参差不齐。建议尚未摘牌的挂牌企业重视并严格遵守新三板相关制度要求，规范自身的经营、股份变动、内部治理及信息披露等行为，合法合规运营，不要抱有侥幸心理，误以为“摘牌即翻篇”，避免因挂牌期间存在合规性问题对IPO造成不利影响。
（二）关于信息披露差异问题
在天准科技的首轮问询中，上交所要求保荐机构、发行人律师和申报会计师核查发行人在新三板挂牌期间的所有公开披露信息与其申报科创板首发上市的申请文件和财务报告披露的内容是否存在实质性差异并应列示对照表予以解释说明。
天准科技及中介机构在回复中罗列了发行人挂牌期间所有披露的公告文件，并就其中涉及的差异事项进行列示并逐一说明差异原因，主要包括会计差错更正及非财务数据方面的差异（如风险因素、股本演变、董监高变化等），并将差异的原因总结为相关披露规则的差异及申报期的差异，不存在实质差异。对此，上交所在二轮问询及上市委会议意见落实函中未再提及。
然而值得注意的是，在目前已经申报科创板的挂牌企业中，安博通、华特气体、苑东生物在二轮问询中亦被要求进一步核查信息披露差异的问题。其中安博通系因出现了采购金额的披露金额差错与违规使用募集资金的情形；华特气体申报文件对原披露信息中认定的控股股东及关联方进行了变更；苑东生物则是在首轮问询中仅围绕公开转让说明书进行论述，未结合年报、半年报等定期报告及其他重要的临时公告进一步论述。
科创板对信息披露的真实性给予了极高的关注，若发行人曾向或计划向境内/外任何其他证券交易所或交易板块提交申请材料，或作为非上市公众公司而已有公开披露信息（如挂牌企业），则发行人及其中介机构通常会被要求对相关的披露信息进行比对核查并解释，对存在实质性差异的情况还应当履行进一步的核查程序并对其是否对本次发行构成障碍发表明确意见。建议拟上市挂牌企业提前规范、完善内控制度体系建设，严格按照企业会计准则规范财务报表及审计工作，并遵守新三板关于定期报告的信批要求，对披露信息的准确性进行严格把控，以避免因会计差错、内控缺失、信息披露不规范等原因导致出现信息披露的实质性差异，对申报IPO造成不利影响。
二、终止挂牌时的异议股东保护措施安排是否合规，是否存在潜在纠纷？
2017年11月3日，天准科技发布《苏州天准科技股份有限公司关于申请股票终止挂牌对异议股东权益保护措施的公告》（“《异议股东保护措施》”），公司控股股东、实际控制人承诺由其或其指定的第三方对异议股东持有的公司股份进行回购。2018年2月8日，天准合智与刘磊、陈聚鑫、吴胜娟、李慧静分别签署《股份转让协议》，约定的转让价格并不相同。对此情形，上交所在首轮问询中要求保荐机构和发行人律师核查：（1）发行人在股转系统公告的异议股东权益保护的主要措施，包括但不限于现金选择权的提供方、价格；以及（2）对不同的异议股东回购请求权人提供不同价格的回购是否符合发行人在股转系统的信息披露文件及股转系统的相关规定，是否存在潜在争议。
天准科技及其中介机构在回复中，对《异议股东保护措施》能否保障异议股东的合法权益进行了详细阐述与分析，对相关股权转让交易的协议、交易记录、交易凭证进行了核查，并访谈了相关股东以确认交易价格的差异均系各方真实的意思表示，认为相关交易符合发行人在新三板的信息披露文件以及新三板的相关规定（主要指2019年3月8日发布的《全国中小企业股份转让系统挂牌公司申请股票终止挂牌及撤回终止挂牌业务指南》），不存在潜在争议。
其他案例中，安博通被要求对异议股东保护措施的相关安排及其执行情况进行补充披露；世纪空间中介机构亦被要求核查发行人从新三板摘牌的合法合规性。
今年三月，新三板新闻发言人在答记者问时表示，挂牌公司在筹备或申报科创板上市期间，无需在新三板摘牌；证监会核准后，新三板将根据挂牌公司申请及时终止其股票挂牌。然而，在新三板的这项政策出台之前，部分有意申报IPO的企业已经在新三板终止挂牌（科创板目前已受理的27家挂牌企业中，仅有10家仍处于新三板挂牌状态），该等企业在申报IPO的过程中均可能面临关于异议股东保护的反馈/问询。
我们理解，终止挂牌对挂牌企业股东权益存在重大影响，故监管部门对于挂牌企业在终止挂牌过程中异议股东合法权益的保护十分重视，尤其是部分挂牌企业的股本结构中存在公众股东，沟通协调难度较大，因此，异议股东保护措施的合法合规性及是否切实履行成为挂牌企业申报科创板的重点关注事项之一。挂牌公司应当重视其从新三板终止挂牌时对异议股东保护措施的安排是否合法合规，是否能够依照保护措施的内容切实履行，若在实际执行中与相关措施规定存在差异的，也应当确保该等差异的情形系基于相关股东的真实意思表示，并留存相应的证明文件，以避免相关事项对IPO进程造成不利影响。
三、挂牌期间引入了“三类股东”，是否是申报科创板的实质性障碍？
根据天准科技的招股书，报告期内，发行人共进行3次增资，1次资本公积转增股本，此外，在挂牌期间有部分投资者通过股转系统以协议转让、做市转让方式取得发行人股份，成为发行人股东。在首轮问询中，上交所即要求保荐机构与发行人律师对发行人是否存在契约型基金、信托计划与资产管理计划（“三类股东”）进行核查，并应按照《科创板股票发行上市审核问答（二）》（“《审核问答（二）》”）进行核查和披露。
天准科技的中介机构通过核查发行人《股东名册》及国家企业信息公示系统等方式对非自然人股东进行了穿透核查，并得出发行人股东中不存在三类股东的结论意见。
“三类股东”并非真实的持股实体，其出资人无法通过企业公示系统进行穿透核查，从而对拟上市公司的股权清晰度构成影响，因此，其一直以来都是证监会、上交所的重点关注事项。2018年中期，证监会发布《首发审核非财务知识问答》（“《五十一条》”），首次对“三类股东”的审核标准作出了明确，2019年3月，证监会与上交所进一步发布《首发业务若干问题解答（一）》（“《五十条》”）与《审核问答（二）》，两者基本形成了统一的“三类股东”核查口径，我们可以将首发上市中涉及三类股东的审核分为三个阶段，具体变化如下：
如上所述，对“三类股东”相关问题的审核口径经历了几次变化，中介机构对该等问题进行核查并发表意见的范围、方式及内容得到逐步厘清，这对“三类股东”问题较为突出的挂牌企业申报IPO而言，是一个十分有利的政策趋势。
我们注意到，目前已申报科创板首发上市的案例中，西部超导、凌志软件在核查后披露存在“三类股东”，且具有一定代表性，发行人及中介机构的答复情况如下：
（一）西部超导
西部超导对首轮问询中涉及三类股东的问题虽未对出资人进行穿透式披露，但均参照《审核问答（二）》履行了相关核查手续并逐一回复。
值得注意的是，在根据《审核问答（二）》第9题第（三）项至第（五）项的要求进行核查、披露时，西部超导中介机构并未取得所有“三类股东”提供的支持文件：（1）针对“三类股东”过渡期安排的核查，西部超导18名“三类股东”中有14名提供了《“三类股东”调查问卷》及《关于过渡期整改计划的承诺函》，发行人中介机构认为，西部超导“三类股东”合计持有发行人1.0705%股份，未能取得联系的“三类股东”持股比例合计0.0232%，持股数量及比例极小，因此相关“过渡期安排”对发行人的生产经营、股权稳定及实际控制人事项均无影响；（2）针对相关人员在“三类股东”中持有权益的核查，西部超导中介机构取得了15名“三类股东”提供的产品合同与权益人信息表，其中14名出具《说明》确认相关人员未在其中持有权益；（3）针对“三类股东”的锁定期的核查，西部超导18名“三类股东”中，有14名提供了产品资料以及承诺“对于西部超导股份的变现将在西部超导上市、锁定期限届满且符合上市后减持规则等相关法律法规要求的情形下进行”的《承诺函》。
尽管存在以上核查/披露瑕疵，在西部超导依照《审核问答（二）》问题9对“三类股东”进行逐项核查并由中介机构发表明确意见后，上交所未就此再提出进一步的问询。
（二）凌志软件
在凌志软件的首轮回复中，对其23个“三类股东”进行了逐一核查，披露其“三类股东”中存在以下情况：（1）部分“三类股东”未作出基于《指导意见》的整改计划，部分整改计划未向监管机构报送，所有整改计划均未向中央人民银行报备；（2）部分“三类股东”已到清算期。该等情形受到了上交所的重点关注，并在第二轮问询中进一步问询，要求凌志软件补充说明部分“三类股东”未按《指导意见》要求报送、报备过渡期安排对发行人持续经营的影响，是否合法合规；全部三类股东是否已作出合理安排以确保符合现行锁定期和减持规则的要求；部分三类股东已经到期，是否符合股东身份的适格性要求。根据凌志软件在二轮问询中的回复，未履行报送/报备程序的股东的持股比例合计1.8476%。
6月20日，西部超导将在科创板上市委第7次审议会议中接受审议，若顺利过会，其基于《审核问答（二）》第9题逐条对“三类股东”进行核查与披露的方式或可能成为未来值得参考的模式。但值得注意的是，同样是核查范围与核查手段未能覆盖100%的“三类股东”，凌志软件受到了二轮问询，对于挂牌企业部分股东背景难以核查、不配合调查、未作出过渡期安排或未作出合理安排以确保符合现行锁定期和减持规则要求的情况，上交所似将综合该等股东持股比例高低、无法核查的范围、合法合规性及对发行人生产经营的影响等因素考虑是否进一步追问，从而对于中介机构的核查工作提出了更高要求。
我们理解，科创板《审核问答（二）》列明了详细的核查标准，并不再要求公开披露层层穿透后的投资人私密信息，为相关问题的核查工作提供了更清晰的指引。随着未来越来越多涉及“三类股东”的挂牌企业案例出现，其审核政策也将进一步清晰。当然，“三类股东”仍然是挂牌企业在转战科创板的过程中面对的难点问题之一，为充分打消上交所的顾虑，避免对上市进程造成不利影响，建议有意引入新投资人的挂牌企业在投资协议设计及谈判过程中明确约定未来投资人对“三类股东”核查的配合义务。
四、其他问题
除上述问询问题外，股东人数是否超过200人（“200人问题”）亦是申报科创板首发上市的挂牌企业所时常遇到的问询问题。虽然天准科技并未被问及200人问题，但安博通、贝斯达、华特气体、杰普特、联瑞新材、木瓜移动等挂牌企业均被上交所问询了200人问题。在该等案例中，贝斯达的股东人数超过200人，根据其回复，相关人数超过200人的情况系由于在新三板挂牌公开转让股票所导致，而非股票向特定对象转让或者股票发行所导致，无需履行相关的审批或许可程序，符合法律、法规及规范性文件的规定。
挂牌公司是纳入中国证监会监管的非上市公众公司，股东人数可以超过200人，但除在股转系统公开转让外，企业不得自行或委托他人以公开方式向社会公众转让股票；向特定对象转让股票，未依法报经证监会核准的，转让后公司股东累计亦不得超过200人（短期超过除外）。挂牌公司向特定对象发行证券，发行股票后股东累计超过200人的，应依法报经证监会核准。
因此，建议拟上市的挂牌企业尽可能避免公司股东人数超过200人。若因上述情形致使股东人数超过200人的，则需依据《非上市公众公司监管指引第4号——股东人数超过200人的未上市股份有限公司申请行政许可有关问题的审核指引》规定的审核标准履行额外的核查义务。
此外，现有已申报的挂牌企业案例中对赌安排、股权代持与员工持股计划问题亦是上交所重点关注的对象，本系列文章在未来将就该等问题进行专题分析，敬请期待。
五、总结
科创板作为中国证券资本市场注册制的试验田，以坚持市场导向、坚持法治导向、强化信息披露监管为基本原则。而挂牌企业作为提前步入公开资本市场与公众视野的非上市公众公司，其信息披露的差异、挂牌期间的规范运作及其对投资人的保护程度，自然不可避免地成为上交所重点关注与检视的问题。
从天准科技以及其他已经申报科创板首发上市的数十家挂牌企业案例我们可以看出，面对上述问题，一方面，中介机构应充分履行审慎核查义务，对于信息披露差异应具体分析差异形成原因，对于“三类股东”按证监会要求及《审核问答（二）》履行核查义务，并对相关问题发表明确性意见；另一方面，企业在挂牌期间应规范公司治理、健全内控体系，切实履行新三板相关制度和要求，合法合规运营，切实保护股东权益，规范信息披露，为避免影响企业上市进程，建议有上市计划的挂牌企业在引入投资人时就“三类股东”事项进行提前沟通、核查及安排，做到未雨绸缪。
