2020年12月30日，最高人民法院作出（2020）最高法民终682号民事判决，针对案涉基金的《合伙协议》、《补充协议》的法律效力进行了认定，并明确九民会议纪要让与担保（第71条）与信托相关条款（第89条、第90条、第93条）并不适用于合伙型私募基金，从而进一步细化和完善了合伙型私募基金“保底安排”的裁判规则体系。以下，我们将对本案的基本情况、法院判决思路进行整体梳理，并就该案提及的 “份额转让”相关规则进行简要分析。
本案基本事实
2017年2月23日，深圳激石伟业基金管理有限公司（“激石伟业”）与华金证券股份有限公司（“华金证券”，代表华金融汇94号定向资产管理计划）、高安市城市建设投资有限责任公司（“高安城投”）签订《合伙协议》，约定设立高安市奥其斯投资管理中心（有限合伙）（“基金”）。其中激石伟业为普通合伙人暨执行事务合伙人，华金证券为优先级有限合伙人，高安城投为劣后级有限合伙人。
同日，激石伟业、华金证券、高安城投就《合伙协议》签订《补充协议》，约定各合伙人应于2017年3月30日前实缴出资，且明确基金仅对奥其斯科技股份有限公司（“奥其斯公司”）进行股权投资；优先级有限合伙人华金证券的出资缴付条件还包括：(i) 华金融汇94号定向资产管理计划募集资金已经到位；(ii) 《合伙企业份额受让合同》（由劣后级有限合伙人高安城投与优先级有限合伙人华金证券签署，约定在一定期限内，劣后级有限合伙人高安城投有义务以一定溢价受让优先级有限合伙人华金证券持有的基金财产份额）及《法人保证合同》（由奥其斯公司与华金证券签署，约定奥其斯公司对《合伙企业份额受让合同》项下劣后级有限合伙人高安城投向优先级有限合伙人华金证券的转让价款、溢价款偿付义务承担连带保证责任）已签订生效。
此外，奥其斯公司的法定代表人罗某、奥其斯公司与高安城投签署了《回购协议》，约定罗某对高安城投承诺，其有义务无条件回购高安城投通过基金间接持有的奥其斯公司的股份；对此，罗某承诺以其个人持有的奥其斯公司8000万股（价值4.8亿元）作为质押，为高安城投提供担保。
高安城投于2019年起诉华金证券与激石伟业，主张江西银行系为实现向奥其斯公司出借资金的目的，与华金证券、激石伟业、奥其斯公司设计拉其入局搭建融资通道，从而要求确认《合伙协议》、《补充协议》无效。江西银行、奥其斯公司作为第三人参加诉讼。江西省高级人民法院作为一审受理法院，就此作出（2019）赣民初47号民事判决，高安城投对此不服，遂向最高人民法院提起上诉。
争议焦点
各方签订《合伙协议》及《补充协议》是否有效。
法院判决
一审法院认为：
（i） 高安城投、激石伟业对于合伙出资的原因、形式、用途、目的均知情且参与、配合，且江西银行作为实际出资人亦知晓合伙出资的最终目的是以持股形式投入奥其斯公司，故各方意思表示不存在不真实或不一致的瑕疵，也未违反法律、行政法规的效力性、强制性规定。
（ii） 从协议约定的内容及实际履行情况而言，《合伙协议》、《补充协议》约定投资项目仅为向奥其斯公司增资扩股，且合伙人在规定时间内缴纳了出资金额、基金已实际认购奥其斯公司股份，《合伙协议》、《补充协议》已全面实际履行，上述约定是各方签约时所追求的效果意思，不符合通谋虚伪意思表示的构成条件。
故此，一审判决认定《合伙协议》、《补充协议》有效。
二审法院认为，确已查明各方是基于促成奥其斯公司向江西银行融资而签订相关协议，《合伙企业份额受让合同》与案涉《合伙协议》及其《补充协议》紧密关联，结合三者相关条款则可整体解释出华金证券签署该等协议之本意并非参与基金设立，实现对奥其斯公司的股权投资。具体而言：
（i） 一方面，华金证券签订《合伙协议》及《补充协议》成为承担合伙企业投资风险的优先级合伙人；另一方面，华金证券又将签订《合伙企业份额受让合同》并明确转让溢价款的支付方式及金额，作为履行出资义务及《合伙协议》、《补充协议》是否终止的前提。
（ii） 华金证券签订《合伙协议》及《补充协议》时的真实意思表示并非成为合伙人，分享合伙企业投资收益，承担合伙企业风险，而是以设立合伙企业的同时转让合伙企业财产份额并收取固定溢价款形式变相实现还本付息的借贷目的。
综上，二审法院认为案涉《合伙协议》及《补充协议》均为当事人虚假的意思表示，各方系以虚假的意思表示实施的民事法律行为，根据《最高人民法院关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》（2015）（已被修订）第二十四条（其裁判精神是，当事人以虚假的意思表示实施的民事法律行为，并不能得到法院保护）、《民法总则》（已废止）第一百四十六条，判定《合伙协议》、《补充协议》无效，同时明确九民会议纪要第71条、第89条、第90条及第93条不适用于合伙型私募基金。
植德评析
1. “份额转让”作为保底安排被认定为“以虚假的意思表示实施民事法律行为”的相关规定
序号 | 相关规定名称 | 具体规定 | 备注 |
1. | 民法典（2020） | 第一百四十六条：行为人与相对人以虚假的意思表示实施的民事法律行为无效。 以虚假的意思表示隐藏的民事法律行为的效力，依照有关法律规定处理。 | 原《民法总则》（2017）第一百四十六条条文内容与之一致。 |
2. | 最高人民法院关于修改《关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》的决定（2020）
| 第二十四条：当事人以订立买卖合同作为民间借贷合同的担保，借款到期后借款人不能还款，出借人请求履行买卖合同的，人民法院应当按照民间借贷法律关系审理。当事人根据法庭审理情况变更诉讼请求的，人民法院应当准许。
| 原《最高人民法院关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》（2015）第二十四条为：“当事人以签订买卖合同作为民间借贷合同的担保，借款到期后借款人不能还款，出借人请求履行买卖合同的，人民法院应当按照民间借贷法律关系审理，并向当事人释明变更诉讼请求。当事人拒绝变更的，人民法院裁定驳回起诉。” |
3. | 九民会议纪要 | 71. 【让与担保】债务人或者第三人与债权人订立合同，约定将财产形式上转让至债权人名下，债务人到期清偿债务，债权人将该财产返还给债务人或第三人，债务人到期没有清偿债务，债权人可以对财产拍卖、变卖、折价偿还债权的，人民法院应当认定合同有效。合同如果约定债务人到期没有清偿债务，财产归债权人所有的，人民法院应当认定该部分约定无效，但不影响合同其他部分的效力。 | / |
89. 【资产或者资产收益权转让及回购】信托公司在资金信托成立后，以募集的信托资金受让特定资产或者特定资产收益权，属于信托公司在资金依法募集后的资金运用行为，由此引发的纠纷不应当认定为营业信托纠纷。如果合同中约定由转让方或者其指定的第三方在一定期间后以交易本金加上溢价款等固定价款无条件回购的，无论转让方所转让的标的物是否真实存在、是否实际交付或者过户，只要合同不存在法定无效事由，对信托公司提出的由转让方或者其指定的第三方按约定承担责任的诉讼请求，人民法院依法予以支持。 当事人在相关合同中同时约定采用信托公司受让目标公司股权、向目标公司增资方式并以相应股权担保债权实现的，应当认定在当事人之间成立让与担保法律关系。当事人之间的具体权利义务，根据本纪要第71条的规定加以确定。 | / | ||
90. 【劣后级受益人的责任承担】信托文件及相关合同将受益人区分为优先级受益人和劣后级受益人等不同类别，约定优先级受益人以其财产认购信托计划份额，在信托到期后，劣后级受益人负有对优先级受益人从信托财产获得利益与其投资本金及约定收益之间的差额承担补足义务，优先级受益人请求劣后级受益人按照约定承担责任的，人民法院依法予以支持。 信托文件中关于不同类型受益人权利义务关系的约定，不影响受益人与受托人之间信托法律关系的认定。 | / | ||
93. 【通道业务的效力】当事人在信托文件中约定，委托人自主决定信托设立、信托财产运用对象、信托财产管理运用处分方式等事宜，自行承担信托资产的风险管理责任和相应风险损失，受托人仅提供必要的事务协助或者服务，不承担主动管理职责的，应当认定为通道业务。《中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》第22条在规定“金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务”的同时，也在第29条明确按照“新老划断”原则，将过渡期设置为截止2020年底，确保平稳过渡。在过渡期内，对通道业务中存在的利用信托通道掩盖风险，规避资金投向、资产分类、拨备计提和资本占用等监管规定，或者通过信托通道将表内资产虚假出表等信托业务，如果不存在其他无效事由，一方以信托目的违法违规为由请求确认无效的，人民法院不予支持。至于委托人和受托人之间的权利义务关系，应当依据信托文件的约定加以确定。 | / |
2. 私募基金保底安排的相关规定
3. “份额转让”作为保底安排的效力认定与考量因素
(1) 主流司法观点：
在此前的司法审判实践中，针对第三方提供的“份额转让”的保底安排，主流观点倾向于认可该等保底安排的效力。支持的理由通常为：（i）相关约定乃当事人之间的真实意思表示，未违反法律、行政法规的强制性规定；（ii）私募基金属于信托关系，可以适用九民会议纪要第90条认可其效力，从而认定差额补足等保底安排有效。相关案例如最高人民法院（2020）最高法民终904号、浙江省高级人民法院（2020）浙民终548号、北京市第一中级人民法院（2019）京01民终10584号等。
但针对基金管理人/普通合伙人提供的“份额转让”的保底安排，司法实操中仍存在不同的观点，有的法院在判决中支持该等协议的效力（如江西省高级人民法院（2019）赣民初60号、深圳市罗湖区人民法院（2019）粤0303民初2187号等），亦有法院在判决中否认其效力（如北京市海淀区人民法院（2020）京0108民初5521号）。
(2) 最高院对本案的效力认定与考量因素
就最高院对本案的判决结果而言，似乎有悖于此前主流司法裁判规则，但究其实质，法院考量的核心关注依然应是当事人间的真实意思表示。基于前述梳理，我们理解，具体影响本案认定《合伙协议》及《补充协议》是否反映了当事人设立基金从事股权投资的真实意思表示，从而影响其效力判断的关键性因素有如下几点：
(i) 保底安排的触发条件：
在上海金融法院于2020年5月28日作出的（2019）沪74民初379号民事判决中，长城影视集团作为B类合伙人承诺在合同约定的情形（包括特定期限内相关主体未完成上市或者未完成收购）发生时无条件受让A类合伙人的基金份额，法院认为上述约定未违反《合伙企业法》关于利润与亏损分担的相关规定，也未违反《暂行办法》第十五条关于基金管理人不得向投资者承诺投资本金不受损失或者承诺最低收益的监管规定，从而认定《无条件受让及差额付款合同》有效。
而本案中的《合伙企业份额受让合同》仅约定份额受让的最终期限，未就任何触发条件进行约定，使得份额受让以及相关溢价款的支付具有确定性，换言之，优先级有限合伙人和劣后级有限合伙人之间的保底安排将无条件实际执行。这违背了合伙人共担基金风险、分享基金收益的原则，法院很难认为相关合伙人具有真实的投资意图。
(ii) 投资交易的收益安排：
本案中的《合伙协议》仅约定，基金清算时，优先级有限合伙人对可支配剩余财产享有优先权利，另一方面又强调基金存续期间不分配投资收益，从而导致优先级有限合伙人在约定的基金存续期内无任何可期收益，只可能在清算程序中获得相应优先清算额。然而劣后级有限合伙人需要根据《合伙企业份额受让合同》约定向优先级有限合伙人支付溢价款，该等溢价款并未与经营业绩挂钩，最高院据此认定，涉案交易的真实意图应为变相实现还本付息的借贷目的。
(iii) 保底安排与相关投资交易的内在逻辑关联：
本案中的《补充协议》约定，优先级有限合伙人实缴出资的条件为《合伙企业份额受让合同》及相关《法人保证合同》已签订且生效。整体理解前述若干协议安排：若无法保障优先级有限合伙人按约定退出基金的权利，则该合伙人将不会成为基金合伙人。因此，优先级有限合伙人的真实意思表示并非成为合伙人，而是以设立合伙企业的同时实现溢价退出的变相还本付息的借贷目的。就逻辑内核而言，两者意思表示是相冲突的，构成“以虚假的意思表示实施民事法律行为”，故最高院认定该等协议无效。
4. 九民会议纪要相关条款不适用于合伙关系
最高院在本案中另明确了，九民会议纪要第71条、第89条、第90条及第93条规范的对象既非合伙也非借贷，不适用于本案争议。由此，我们可以得出，受其影响，在以后的司法审判实践中，法官援引上述九民会议纪要相关条款裁判合伙型私募基金将可能变得谨慎。
建议
合伙型私募基金中有关份额转让的保底安排效力认定往往存在许多考量因素，从而导致司法裁判结果具有一定的不确定性。综合前述分析，该等保底安排效力认定的核心关注实则仍未变化，应系各交易方的真实意思表示。因此在设计交易整体架构时，建议综合把握优先级有限合伙人、劣后级有限合伙人以及管理人之间的权利、义务安排，对可能存在的风险和后果进行充分评估，必要时应及时寻求专业的法律意见与建议，进行有效的风险防范及规避。