4.1 案情介绍
前海开源资产管理有限公司（以下简称“前海开源”）（甲方）与深圳市锦安基金销售有限公司（以下简称“锦安公司”）（乙方）签订《特定客户资产管理计划销售和服务代理协议》及补充协议，约定甲方委托乙方代理销售专项资产管理计划。乙方应向资产管理计划申请人客观介绍资产管理计划并对资产委托人的资金能力、金融投资经验和投资目的进行充分了解。甲方有权定期对乙方的代销活动进行监督检查并要求乙方改正其违法违规行为。
2015年3月22日，锦安公司客户经理向三位个人投资者推荐案涉产品，风险能力调查问卷显示三位投资者均属于稳健性投资者，即风险承受能力居中，适合投资中、低风险等级产品。锦安公司还向三位投资者出具《风险揭示书》，告知投资者购买涉案产品存在市场风险，在该风险揭示中还以黑体字加粗注明：客户在本风险揭示书上签字，表明客户已经理解并愿意自行承担参与资产管理计划的风险。三位投资者在该《风险揭示书》中签名。
三位投资者作为资产委托人，与资产管理人前海开源、资产托管人中信证券股份有限公司（以下简称“中信证券”）共同签订了《资产管理合同》。合同载明案涉资产管理计划主要投资于新三板公司股权或者股票，未上市公司股权、债权、债权收益权，基金子公司专项资产管理计划等，资金闲置期间可投资于固定收益类金融工具、货币市场工具等金融品种，属于较高风险、较高收益的品种。
2015年3月26日，三位投资者通过转账方式向前海开源支付投资款，前海开源于2015年3月30日确认三位投资者认购的案涉产品金额。
2019年5月，前海开源发布资管计划清算及退出报告。由于资管计划投资的股票停牌、未交易等流动性问题，投资者遭受重大损失。
三位投资者向法院起诉要求解除资产管理合同并由前海开源、中信证券、锦安公司返还认购本金及利息。
4.2 判决结果
一审法院：前海开源、锦安公司向投资者赔偿投资金额及利息。
二审法院：维持原判。
4.3 法院观点
一审法院认为：根据《中华人民共和国证券投资基金法》第九十八条规定，基金销售机构应当向投资人充分揭示投资风险，并根据投资人的风险承担能力销售不同风险等级的基金产品。该项规定要求销售机构根据投资人的风险承担能力不同，而向投资人推介不同风险等级的基金产品，同时应当向投资人充分解释投资风险，使得投资人在充分了解产品内容和风险的情况下，作出自主决定。依据锦安公司提交调查结果显示，三位投资者属于稳健性投资者，即风险承受能力居中，适合投资中、低风险等级产品。而依据《资产管理合同》的约定，涉案“前海开源资产-锦安财富新三板专项资产管理计划”属私募基金产品。投资期限为三年，属于较高风险、较高收益的品种。涉案基金产品的上述特点与三位投资者在调查问卷中表述的风险承受能力明显不符，应属于不适合三位投资者购买的理财产品，锦安公司通过三位投资者的风险评估问卷，应当明知三位投资者的投资风格及风险承受能力，但仍向三位投资者推荐了与其风险承受能力并不匹配的产品。虽然三位投资者在锦安公司提供的《风险揭示书》中签名，表明自愿承担参与资产管理计划的风险，但该《风险揭示书》属于一般性条款，未有三位投资者购买涉案产品的说明内容，故三位投资者的上述签字行为不能免除锦安公司就涉案基金的具体相关情况向三位投资者做出说明的义务，亦不能因此减轻锦安公司未向三位投资者说明涉案基金产品具体相关情况的过错。在此情况下，三位投资者主张锦安公司对其投入的资金及利息承担赔偿责任，于法有据。
在涉案基金销售过程中，锦安公司系受前海开源委托销售涉案产品，锦安公司与前海开源之间形成委托代理合同关系。根据《中华人民共和国民法总则》第一百六十七条的规定，代理人知道或者应当知道代理事项违法仍然实施代理行为，或者被代理人知道或者应当知道代理人的代理行为违法未作反对表示的，被代理人和代理人应当承担连带责任。本案中，前海开源作为涉案产品的卖方机构，其对投资人是否符合适当性要求负有审慎审查义务，对于投资人的投资偏好、风险承受能力的情况属于其“应当知道”的范畴，前海开源在未尽到上述义务，故应承担连带清偿责任。由于托管机构中信证券并无过错，因此不承担责任。
二审法院认为：关于锦安公司在销售过程中是否履行了适当性义务。根据《中华人民共和国证券投资基金法》第八十七条的规定，私募基金的合格投资者是指达到规定资产规模或者收入水平，并且具备相应的风险识别能力和风险承担能力、其基金份额认购金额不低于规定限额的单位和个人。该条对私募基金投资者的具体资质提出了明确要求，其中具备相应的风险承担能力是私募基金合格投资者必备的要素之一。第九十八条规定：基金销售机构应当向投资人充分揭示投资风险，并根据投资人的风险承担能力销售不同风险等级的基金产品。该条是对私募基金销售机构适当性义务的规定，适当性义务的核心是将适当的产品销售给适当的投资者。中国证券监督管理委员会《证券投资基金销售适用性指导意见》第三十二条进一步明确：禁止基金销售机构违背基金投资人意愿向基金投资人销售与基金投资人风险承受能力不匹配的产品。本案中，从上诉人锦安公司对三被上诉人的风险承受能力调查来看，三被上诉人的《个人投资者风险承受能力调查问卷》中“本人接受调查问卷的结果”均显示为“稳健型”，稳健型投资者仅适合投资中低风险的资管产品，而根据《资产管理合同》，本案“前海开源资产-锦安财富新三板专项资产管理计划”属于较高风险、较高收益的资管产品，上诉人锦安公司将高风险资管产品销售给稳健型的三被上诉人，显然属于错配销售。虽然三被上诉人的《个人投资者风险承受能力调查问卷》中有“如本人所选择的基金和相关产品风险等级超过本调查问卷得出的风险承受等级时，本人确认此投资行为为本人意愿行为，自行承担此投资的风险”的表述，但该表述为上诉人锦安公司提供的《个人投资者风险承受能力调查问卷》中的格式条款，该条款既无作特别标识，亦没有证据证明上诉人锦安公司已就该条款向三被上诉人作出了特别的告知说明，故并不能因此而免除或减轻上诉人锦安公司的适当性义务。据此，上诉人锦安公司在销售涉案资管产品的过程中未能依法履行适当性义务，对本案损失的产生有过错，原审对此认定妥当。
关于前海开源是否应当承担责任。中国证券监督管理委员会《私募投资基金监督管理暂行办法》第十六条规定：私募基金管理人自行销售私募基金的，应当采取问卷调查等方式，对投资者的风险识别能力和风险承担能力进行评估，由投资者书面承诺符合合格投资者条件；应当制作风险揭示书，由投资者签字确认。私募基金管理人委托销售机构销售私募基金的，私募基金销售机构应当采取前款规定的评估、确认等措施。由该规定可以看出，适当性审查是私募基金产品发行人和销售者的共同义务。本案中，锦安公司接受前海开源的委托代为销售涉案资管产品，故锦安公司与前海开源之间形成委托代理关系。作为被代理人的前海开源，其负有监督、检查代理人锦安公司履行适当性义务的责任，其知道或者应当知道代理人锦安公司是否履行了适当性义务。在认定锦安公司未依法履行适当性义务的情况下，原审认定前海开源应当与锦安公司承担连带清偿责任，于法有据。
4.4 植德解析
本案的争议焦点围绕适当性义务展开，法院首先判断案涉产品销售过程是否满足适当性义务的要求，其次认定违反适当性义务向投资者承担责任的主体范围。
首先，案涉产品的销售是否满足适当性义务的要求。由于金融市场信息高度不对称，投资者在购买投资性金融产品或接受相关服务时往往无法真正理解其中的风险和收益，适当性义务是保护投资者的一项重要机制。适当性义务的内容包括适当推介和风险揭示，适当推介是指应向投资者推介与其风险承受能力相匹配的产品，风险揭示是指应向投资者明确告知并说明投资产品的信息及风险等级。因此，适当性义务的核心在于告知说明义务，金融机构应当遵守“卖方尽责”的原则，向投资者充分披露产品信息，确保投资者在充分了解投资标的及风险的基础上作出自主决定。
本案投资者的风险承受能力为中低风险，而案涉产品属于高风险产品，因此锦安公司未向投资者推介销售与其风险承受能力相匹配的产品，违反了适当性义务。虽然投资者在问卷中签字确认了“如本人所选择的基金和相关产品风险等级超过本调查问卷得出的风险承受等级时，本人确认此投资行为为本人意愿行为，自行承担此投资的风险”的内容，但该表述为格式条款，既无作特别标识，亦无证据证明销售机构已就该条款向投资者作出特别的告知说明，因此不能据此免责或减责。通过二审法院的认定理由可知，其实投资者亦可认购超过其风险承受能力的产品，其认购与风险承受能力不匹配的产品并非必然代表金融机构未尽适当性义务。只要金融机构如实披露并说明产品风险情况，未实施欺诈或诱导投资者的行为，就已经尽到“卖者尽责”的义务，投资者在充分了解产品信息的基础上仍然自愿投资超过风险能力的产品，属于意思自治的体现，自然也应当承受“买者自负”的后果。
其次，违反适当性义务的责任承担主体问题。《全国法院民商事审判工作会议纪要》对适当性义务作出了详细的规定，“适当性义务是指卖方机构在向金融消费者推介、销售……金融产品，以及为金融消费者参与……投资活动提供服务的过程中，必须履行的了解客户、了解产品、将适当的产品（或者服务）销售（或者提供）给适合的金融消费者等义务。金融产品发行人、销售者未尽适当性义务，导致金融消费者在购买金融产品过程中遭受损失的，金融消费者既可以请求金融产品的发行人承担赔偿责任，也可以请求金融产品的销售者承担赔偿责任，还可以根据《民法总则》第167条的规定，请求金融产品的发行人、销售者共同承担连带赔偿责任。”由此可见，适当性义务的义务主体既包含发行人又包含销售者，当发行人本身就是销售者时，投资者可以请求发行人承担责任；在代销的情形下，发行人与销售者为两个不同的主体，投资者可以依据违法代理的规定要求两者承担连带责任。
《民法典》第167条规定，“代理人知道或者应当知道代理事项违法仍然实施代理行为，或者被代理人知道或者应当知道代理人的代理行为违法未作反对表示的，被代理人和代理人应当承担连带责任”。结合《民法典总则编理解与适用（下）》对该条的解释，《民法总则》第167条的代理事项违法应作广义理解，违反法律法规强制性规定的均可理解为“违法”。代理事项违法包含两种情形，一是委托事项本身违法，二是代理行为违法。本案中，代销机构接受管理人的委托代为销售资管产品，两者之间形成委托代理关系。委托销售资管产品的事项本身不违法，但是代销机构在销售过程中未尽适当性义务的行为违法。被代理人作为资产管理合同的管理人，对投资者是否符合适当性要求负有审慎审查义务，也负有监督、检查代销机构履行适当性义务的责任，其知道或者应当知道代销机构是否履行了适当性义务。在无证据证明管理人不知情的情况下，应当推定管理人知道代销机构的违法代理行为，因此管理人与代销机构应为投资者的损失承担连带责任。承担责任的主体可以根据内部责任的划分互相追偿，管理人也可根据委托合同向代销机构主张违约责任。
值得注意的是，投资人是否具备投资经验在某些案例中也会影响到管理人与代销机构的责任大小。在王会兰与中国工商银行股份有限公司北京龙潭支行财产损害赔偿纠纷案【（2019）京02民终15312号】中，法院同样判决代销机构因未尽适当性义务而向投资者承担责任，但法院认为投资者此前有过投资理财经验，作为有一定投资认知水平的完全民事行为能力人，更应当知晓签字确认行为之效力，所以认为投资者亦存在过错，因而酌情判决代销机构承担70%的责任。本案中，法院认为投资者此前虽然多次购买理财产品，但所购买的理财产品均非本案所涉基金，其之前购买理财产品的事实并不能导致其对涉案基金的相关风险等内容有所了解，不能据此减轻或免除代销机构的责任。司法实践通常认为机构投资者是具有丰富投资经验的投资者，应当自担投资风险，但对个人投资者的认定则有不同看法。有的观点认为应当平等对待个人投资者，不能因为个人投资者属于高净值人士或有过投资经验而免除或减轻产品发行人或销售者的适当性义务。有的观点则认为，金融机构应当提示金融消费者防范相应风险，但金融消费者也应当具备风险意识，不能不加区分地将所有义务都交由金融机构承担而完全免除个人投资者对投资风险的注意，因此即便金融机构未能履行适当性义务，具备投资经验的个人投资者也应当按照自身的过错程度承担一定的责任。
此外，司法实践对于违反适当性义务的责任性质亦有不同观点。在王会兰与中国工商银行股份有限公司北京龙潭支行财产损害赔偿纠纷案【（2019）京02民终15312号】中，法院将代销机构未履行适当性义务的行为认定为侵权行为，并以侵权责任要件加以分析。而在招商银行股份有限公司北京玉泉路支行与肖某1合同纠纷案【（2020）京01民终8093号】中，二审法院认为一审法院以侵权责任规范为基础裁判，在适用法律上显属不当，金融机构违反适当性义务的责任应当是缔约过失责任，因为金融机构是在缔约阶段违反适当性要求，故意隐瞒与订立合同有关的重要事实，使得金融消费者基于对专业金融机构的信赖而购买不适当的产品。本案中，法院将《民法总则》第一百六十七条、《合同法》第四十二条、《证券投资基金法》第九十八条作为裁判依据，显然认为违反适当性义务所承担的责任属于缔约过失责任。由此带来的疑问是，按照合同相对性原理，缔约过失责任理论上应当由合同主体承担，代销机构与投资者之间不存在合同关系，由其承担适当性义务的理论基础似乎有所不足。对此，亦有观点认为，违反先合同义务而发生的缔约过失责任制度下，也有第三人缔约过失责任可用于对非合同相对人的金融机构追责。适当性义务定位于先合同阶段的诚信义务，系属法定义务，违反适当性义务应引发法定之债，当事人之间也无须必然存在特定合同关系。
4.5 裁判文书
广东省深圳市中级人民法院，（2020）粤03民终19093、19097、19099号，裁判日期：2020年12月28日