一、裁判规则
基金到期但尚未进行清算的，可分配收益暂时无法确定，导致投资人对基金的主债权金额无法确定，因此投资者无法行使债权人代位权以主张基金对第三人的次债权。
二、案情介绍
(1) 2018年5月9日，基金委托人甲与基金管理人A公司、托管人B银行签订《基金合同》，约定：私募基金（契约型）全部财产用于受让C公司所持D合伙企业16%的有限合伙份额收益权，进而间接持有E公司0.5792%的股权收益权。私募基金存续期限为自成立之日起15个月，投资金额≧100万元的业绩比较基准为10.5%。甲作为投资者认购金额150万元。
(2) 2018年5月14日，A公司向甲出具《投资确认函》，确认甲投资金额150万元，资金起息日为2018年5月14日，产品到期日为2019年8月14日，年化业绩比较基准为10.5%。
(3) 2019年9月10日，C公司向甲出具《私募基金客户认购份额确认函》，载明： C公司与基金管理人A公司确认，证明甲于2018年5月9日认购本基金，投资金额150万元，占比本基金募集总额2.5%，进而间接拥有E公司0.0289%的股权收益权。
(4) 2018年3月30日，C公司向A公司出具《有限合伙份额收益权转让及回购承诺函》，载明：鉴于C公司已与A公司（代表私募基金）签订两份《有限合伙份额收益权转让及回购合同》。两次交易完成后，A公司共持D合伙企业32%的有限合伙份额收益权。C公司承诺到期回购A公司所持D合伙企业的合伙份额收益权。
(5) 案涉私募基金在2019年8月14日到期后一直未予兑付，C公司亦未按照要求进行回购。甲多次敦促A公司向C公司主张权利，但A公司未采取任何有效的法律措施，故甲将C公司作为被告诉至法院，要求C公司支付投资本金及固定利息。
三、裁判结果
一审法院：驳回原告全部诉讼请求。
二审法院：驳回上诉，维持原判。
四、法院观点
本案争议焦点为甲是否有权行使债权人代位权。《中华人民共和国合同法》第七十三条规定，因债务人怠于行使其到期债权，对债权人造成损害的，债权人可以向人民法院请求以自己的名义代位行使债务人的债权，但该债权专属于债务人自身的除外。代位权的行使范围以债权人的债权为限。债权人行使代位权的必要费用，由债务人负担。根据上述法律规定，债权人行使代位权有以下条件：1、债权人对债务人存在合法有效的到期债权；2、债务人对次债务人存在合法有效的到期债权；3、债务人的怠于行使权利影响债权人债权的实现；4、代位标的为非专属于债务人自身的权利。甲于本案中向C公司行使债权人代位权，前提是甲对A公司存在合法有效的到期债权，且该债权需确定。
首先，关于甲对A公司是否享有债权的问题，甲认为其与A公司之间名为投资，实为借贷。本院认为判断投资与借贷的区别关键在于判断在合同中是否有保本保收益条款的约定。本案中，甲与A公司签订的《基金合同》多处揭示基金投资的相关风险，并无保本保收益的承诺和约定。虽然《基金合同》中约定了业绩比较基准，当该基准系投资者可能获得的预估收益，而并非固定收益，故甲以此为由主张其与A公司之间形成借贷关系，依据不足。
其次，根据已查明的事实，涉案基金现已到期，按照《基金合同》的约定，即便C公司应当履行回购义务，亦应当将回购金额支付至基金财产专户，再由基金管理人A公司按照《基金合同》约定对基金财产进行清算后，按照《基金合同》约定对投资人分配收益。但涉案基金在到期后并未进行清算，甲作为投资人的可分配收益并未确定，其对A公司的债权并未确定，且涉案合同并未对甲保本保收益进行承诺及约定，故在此情况下，甲于本案行使债权人代位权，要求C公司向其支付投资款本金及投资收益，于法无据，本院不予支持。
五、植德解析
本案争议焦点在于投资者是否有权行使债权人代位权，这涉及债权人代位权行使要件的问题。
原《合同法》第七十三条第一款规定：“因债务人怠于行使其到期债权，对债权人造成损害的，债权人可以向人民法院请求以自己的名义代位行使债务人的债权，但该债权专属于债务人自身的除外”。《民法典》第五百三十五条第一款规定：“因债务人怠于行使其债权或者与该债权有关的从权利，影响债权人的到期债权实现的，债权人可以向人民法院请求以自己的名义代位行使债务人对相对人的权利，但是该权利专属于债务人自身的除外”。由此可见，《民法典》与《合同法》有关债权人代位权的规定基本一致，即本案法院总结的“1、债权人对债务人存在合法有效的到期债权；2、债务人对次债务人存在合法有效的到期债权；3、债务人的怠于行使权利影响债权人债权的实现；4、代位标的为非专属于债务人自身的权利”。
对照本案案情，投资者对私募基金的债权似乎已经符合上述要件：1、私募基金存续期限已经届满，应当向投资者进行兑付；2、私募基金对C公司的投资期限届满，有权要求C公司回购收益权并支付回购款项；3、经投资人多次催促，A公司（代表私募基金）仍未向C公司主张权利；4、次债权（收益权回购款项）为金钱债权，并非专属于债务人自身的权利。但是，本案一二审法院均认为投资者的主债权并未确定，故投资者无法行使债权人代位权，并从两大方面阐述了主债权尚未确定的原因：第一，债权人投资私募基金并非民间借贷，投资本身具有风险，不能将投资本金及按照年化业绩比较基准计算的利息作为主债权金额。第二，私募基金尚未清算，投资者能向管理人主张的金额（作为主债权）尚未确定。在此情况下，投资者无权行使债权人代位权，要求C公司向其支付投资款本金及投资收益。与本案裁判思路类似的案例还有（2019）粤0106民初16665号、（2020）京0102民初153号等。
原《合同法》及《民法典》并未明确规定债权人代位权的行使是否要求主债权确定，但是从债权人行使代位权的法理来看，主债权确定似是应有之义，因为债权人至少应当在诉请中明确其所主张的债权金额，并向法院及次债务人证明该等债权金额的真实性和准确性。司法实践中也有案例支持上述观点，比如最高人民法院在（2022）最高法民再16号案件中认为“债权人对债务人的债权合法，是行使债权人代位权的首要条件。此外，根据合同法司法解释（一）第十八条第二款关于‘债务人在代位权诉讼中对债权人的债权提出异议，经审查异议成立的，人民法院应当裁定驳回债权人的起诉’的规定，债权人对债务人的债权应当确定。债权人提起代位权之诉，并不以债务人与次债务人之间的债权债务关系明确无争议为条件，人民法院应当对债务人与次债务人之间的债权债务关系进行审理”。
但近些年来，司法实践就私募基金未清算时投资损失如何确定的问题形成新的裁判趋势：一般情形下应清算前置，除非损失的确定不以清算为前提。但在特殊情形下，损失虽未最终确定但金融机构确有责任时，为避免诉累，法院可判决金融机构应就“资管产品清算完成后投资者的损失”承担一定比例的赔偿责任；或者，虽未经清算但有其他证据证明损失已确定实际发生的，法院可判决金融机构承担相应的赔偿责任。比如，上海金融法院在（2021）沪74民终375号案件（该案例被评为2021年度上海法院金融商事审判十大案例之一）中认为：“基金的清算结果是认定投资损失的重要依据而非唯一依据，有其他证据足以证明投资损失情况的，人民法院可以依法认定损失……案涉基金资产已被案外人恶意挪用，涉嫌刑事犯罪，且主要犯罪嫌疑人尚未到案。考虑到基金清算处于停滞状态，无法预计继续清算的可能期限，且无证据证明清算小组实控任何可资清算的基金财产，如果坚持等待清算完成再行确认当事人损失，无异缘木求鱼。故一审判决据此认定当事人损失已经固定，以投资款、认购费、资金占用利息作为损失基数，并明确被上诉人周耀华如在后续清算过程中获得清偿，应在两上诉人赔偿金额中予以扣除，符合损失填平原则，本院予以认可”。
如果私募基金未经清算，投资者亦可向管理人（还可能包括中介机构）索赔，是否就意味着损失已经确定，投资者可以适用债权人代位权的求偿路径？笔者认为，可能无法作此扩大适用或没有适用的必要。私募基金未经清算亦可定损索赔的裁判宗旨通常限缩适用于比较特殊的案件，这类案件中，管理人往往存在严重失职的情况，如未按约定使用募集资金、涉及刑事犯罪、已无可资清算的财产、清算处于停滞状态等，因此投资者可以起诉管理人要求赔偿。然而，这种情况下，投资者的损失实际上仍然无法完全确定，只不过为了保护投资者利益，法院判决管理人先行赔偿投资本金＋资金占用损失，如投资者后续在清算过程中获得了清偿，则应当在判决赔偿金额中予以扣除。即便法院认可投资者损失已经产生并确定，该类案件的底层资产往往已经灭失或失去价值，次债务人通常没有清偿能力，投资者向管理人主张责任更有希望拿到实际的损失赔偿，故没有行使债权人代位权的动力和必要。本案中，作为股权的底层投资标的并未灭失，私募基金仍存在清算的可能性，如果法院直接要求管理人向投资者支付投资本金+资金占用损失，可能会有变相支持保本的嫌疑。因此，本案中，如果投资者甲以管理人A公司未能勤勉尽责为由主张赔偿，法院是以私募基金未经清算损失未确定为由驳回起诉还是直接定损判赔，具有很大的不确定性，更遑论要求D公司代位清偿。
实际上，遇到管理人怠于主张权利的情形，私募基金投资者或许可以考虑更为可行的派生诉讼。根据《公司法》第一百五十一条及《合伙企业法》第六十八条第二款第（七）项的规定，公司股东及合伙企业的有限合伙人有权在公司或合伙企业的执行事务合伙人怠于行使权利时，为了公司或合伙企业的利益，以自己的名义提起诉讼，胜诉利益最终归属于公司或合伙企业。实践中也不乏该等案例，比如（2021）浙民终1650号、（2018）粤03民终9204号等。但需要注意的是，派生诉讼适用于公司型或合伙型基金，类似本案的契约型基金可能因不具备公司或合伙企业额的主体资格而无法适用。
六、裁判文书
（2021）京0105民初14718号，北京市朝阳区人民法院，2022年03月23日
（2022）京03民终10389号，北京市第三中级人民法院，2022年10月25日