2023年7月24日，北京金融法院对X公司等与肖某合同纠纷一案作出(2023)京74民终804号判决。该判决指出：X公司在运作基金过程中未能落实风控措施，包括未能落实股权质押登记、应收账款质押登记、实际办理抵押的不动产抵押物与计划不符且价值偏低等情形，X公司所述各项理由均不足以合理解释其未尽到勤勉谨慎义务的事实，该种违约行为使得基金的资金损失风险增高，有悖于投资者合理预期，应认定为重大违约。上述风控措施未落实到位属于“可能影响基金份额持有人合法权益的重大信息”，X公司未予披露，亦构成违约。由于未能落实风控措施，在标的公司未按期偿还贷款后，X公司至今未能从标的公司及其保证人、抵押人、质押人追回贷款，给基金的投资人造成实际损失。肖某有权要求X公司承担违约责任，赔偿其受到的损失，损失范围应以投资人本金及资金占用损失为限。

本刊试对法院的判决理由进行细化分析，并围绕该案所涉及的相关问题提出我们的解读。

本案基本事实

本案基本事实情况如下：

2017年4月，X公司与A公司、B集团签订《关于收购B集团之合作框架协议》，约定X公司通过恒丰银行支行向A公司发放不超过2.2亿元委托贷款，用于偿还B集团所欠银行负债和提供部分股权收购价款，资金来源于X公司将发起设立的“信文兴乐1号契约型私募投资基金”。次日，X公司与恒丰银行支行签订《委托贷款委托合同》。同日，A公司股东虞某1、虞某2分别以其持有的A公司股权为贷款提供质押担保，A公司以其持有的应收账款为贷款提供质押担保。2017年5月，肖某某、X公司、基金托管人签订《信文1号合同》。合同约定：案涉基金主要通过委托贷款的形式向A公司发放贷款。后肖某某汇款300万元，X公司出具《确认函》。此后，X公司分别四次向肖某某转账支付收益款项，之后未再向肖某某支付款项。基金合同到期后，X公司亦未返还肖某某基金份额对应的本金。2018年8月，X公司以金融借款合同纠纷向温州中院起诉，法院判决A公司偿还X公司委托贷款本金及利息等。但由于相应质权因未经权力机关登记而未设立，故法院对X公司有关应收账款、股权进行处置并享有优先受偿权的诉请不予支持。之后，肖某某得知因融资方本身早已严重违约且无偿还能力，X公司已无法继续履行分配收益的义务，更无偿还本金的可能。肖某某诉至法院，主张在基金成立前后，X公司误导其投资行为；在基金运作过程中，没有向投资人披露融资方的负债情况以及项目资产负债及业绩情况等，其作为基金管理人，没有履行合同约定的诚实信用和勤勉谨慎义务，对肖某某的损失应当承担赔偿责任。肖某某提交了基金推介材料和尽职调查报告，基金合同及推介材料中存在“风险可控”以及固定收益的表述，尽职调查报告写明按季度分配收益，载明了各项风控措施，包括股权质押登记、应收账款质押登记等。肖某某表示，X公司在基金出现风险前没有披露关于质押登记未办理登记手续等信息。

本案经北京市朝阳区法院作出(2019)京0105民初66372号民事判决，判决X公司于本判决生效之日起十日内返还原告3000000元并支付利息损失(以3000000元为基数，自2018年3月至2019年5月，按中国人民银行同期定期存款基准利率的标准计算)。X公司不服上诉至北京市第三中级人民法院，北京市第三中级人民法院下达(2021)京03民终7981号民事裁定书，认为一审法院认定部分事实不清，裁定撤销(2019)京0105民初66372号民事判决，本案发回北京市朝阳区人民法院重审。北京市朝阳区人民法院于2022年12月27日作出(2021)京0105民初73579号民事判决书，法院审理认为，在足以使投资人产生低风险预期的前提下，X公司在运作基金过程中未能落实风控措施，未尽到勤勉谨慎义务，使得基金的资金损失风险增高，有悖于投资者合理预期，应认定为重大违约。肖某某有权要求X公司承担违约责任，赔偿其损失。 

X公司不服，向北京金融法院(“二审法院”)提起上诉。

争议焦点

1、X公司是否尽到基金管理人的勤勉谨慎义务，是否应就肖某诉请的损失承担责任。

2、本案X公司应承担损失的范围。

法院判决 

一审法院认为争议焦点主要为： X公司是否尽到基金管理人的勤勉谨慎义务，是否存应就肖某诉请的损失承担责任，本案X公司应承担损失的范围。一审法院的观点与裁判理由主要如下：

关于基金的宣传推介，肖某某提交的《尽职调查报告A》与X公司提交的《尽职调查报告B》内容上有一定差别，但是大部分内容相同，对于案涉基金的介绍以及风控措施的介绍基本相同，肖某某提交的推介材料与《尽职调查报告B》也基本相符。虽然X公司不认可肖某某提交的《尽职调查报告A》和推介材料的真实性，不认可是其公司制作和提供，肖某某亦承认自己不是从X公司取得上述文件，但是上述文件的内容与X公司提交的《尽职调查报告B》以及案涉基金实际情况(包括X公司与XX等各方当事人签署一系列合同)基本一致，没有证据证明上述文件是投资人伪造，故应当认定《尽职调查报告A》和推介材料的真实性，肖某某有理由相信上述文件是X公司对案涉基金所作的推介和宣传，并有理由基于上述推介和宣传材料的内容作出投资判断。

以基金合同和上述文件为基础，结合基金实际运行情况，对投资人的合理预期及X公司的违约行为应做如下认定：第一，基金合同及推介材料中存在“风险可控”以及固定收益的表述，足以使投资人产生低风险预期，如推介材料中明确“业绩基准”并用“付息”字眼，写明“付息方式：按季度付息”，《尽职调查报告A》写明按季度分配收益，基金合同中除写明“按季分配收益”外，对于基金收益的计算方式亦约定了与推介材料中业绩基准一致的固定的R值。虽《信文1号合同》附有《风险揭示书》，对投资人揭示了资金存在损失的风险，但在存在上述收益条款的情况下，该种概括式、格式化的风险揭示不足以消除投资人的低风险预期。同时《尽职调查报告A》又载明了各项风控措施，故投资者有理由对案涉基金的收益持有较高预期。第二，在上述文件足以使投资人产生低风险预期的前提下，X公司在运作基金过程中未能落实风控措施，包括未能落实股权质押登记、应收账款质押登记、实际办理抵押的不动产抵押物与计划不符且价值偏低等情形，X公司所述各项理由均不足以合理解释其未尽到勤勉谨慎义务的事实，该种违约行为使得基金的资金损失风险增高，有悖于投资者合理预期，应认定为重大违约。第三，上述风控措施未落实到位属于“可能影响基金份额持有人合法权益的重大信息”，X公司未予披露，亦构成违约。第四，由于未能落实风控措施，在XX未按期偿还贷款后，X公司至今未能从XX及其保证人、抵押人、质押人追回贷款，给基金的投资人造成实际损失。综上，肖某某有权要求X公司承担违约责任，赔偿其受到的损失。

关于损失范围，本院认为应以投资人本金及资金占用损失为限。肖某某主张X公司赔偿本金损失，并按照中国人民银行同期贷款基准利率以及全国银行间同业拆借中心公布的贷款市场报价利率赔偿自2019年5月12日起算的资金占用利息，本院予以支持；主张合同期内利息部分的诉讼请求，本院不予支持。

X公司向肖某某承担赔偿责任后，肖某某在案涉基金后续清算中享有的权利，在赔偿金额范围内由X公司继受。

二审法院维持原判，二审法院认为：根据《基金合同》约定，私募基金管理人按照诚实信用、谨慎勤勉的原则履行受托人义务，管理和运用基金财产。本案中，虽然X公司提交了尽调报告，主张其在基金运作前进行了详细的尽职调查，但尽调报告中载明的相应风控措施并未完全充分落实，包括未能落实股权质押登记、应收账款质押登记、实际办理抵押的不动产抵押物与计划不符且价值偏低等情形，在前述风控措施均未落实的情况下，X公司仍指示受托银行放款，增加了案涉私募基金的投资风险，且未能及时向投资者披露相关信息。故一审法院认定X公司未能尽到基金管理人的勤勉谨慎义务，构成重大违约，并无不当，本院予以确认。X公司认为在委托贷款中其对恒丰银行尽到了指示义务，但其作为基金管理人的义务并不因此免除或减少，本院对该项上诉理由不予采信。关于投资人的损失，一审判决根据本案实际情况及投资者损失情况认定X公司承担违约责任的范围，并无不当，本院予以维持。

本案法院核心观点为：（1）尽调报告中的风控措施使得投资人对基金收益持有较高预期的，该类风控措施的落实属管理人勤勉谨慎义务的内容。管理人未按约落实底层资产风控措施，且未及时向投资者进行披露的，增加了投资风险，有悖于投资者合理预期，构成重大违约，应赔偿投资者遭受的本金及利息损失。（2）管理人母公司系管理人唯一股东，与管理人存在业务混同、人员混同情形，不能证明两公司财产独立的，应承担连带赔偿责任。（3）管理人承担赔偿责任后，投资者在私募基金后续清算中享有的权利，在赔偿金额范围内由管理人继受。

植德分析

《证券投资基金法》第九条规定：“基金管理人、基金托管人管理、运用基金财产，基金服务机构从事基金服务活动，应当恪尽职守，履行诚实信用、谨慎勤勉的义务”。此外，《私募投资基金监督管理暂行办法》第四条又规定了私募基金管理人勤勉尽责的法定义务：“私募基金管理人和从事私募基金托管业务的机构管理、运用私募基金财产，从事私募基金销售业务的机构及其他私募服务机构从事私募基金服务活动，应当恪尽职守，履行诚实信用、谨慎勤勉的义务”。《中国基金业协会关于发布私募投资基金合同指引的通知》中明确，管理人应在基金合同中承诺“按照恪尽职守、诚实信用、谨慎勤勉的原则管理运用基金财产”，并提出应将该义务作为约定义务嵌入合同条款的监管要求。因此，《基金合同》等文件通常会对私募基金管理人的勤勉尽责义务作出约定，若在此过程中由于管理人的行为瑕疵导致投资者利益受损的，投资者可依照上述协议约定，并援引相关法律法规之规定来追究基金管理人的违约或侵权责任。

针对本案的司法判决，我们将围绕以下方面进行分析，以供读者参考：

一、落实尽调报告中的风控措施属于管理人勤勉谨慎义务的内容

本案中，法院裁判逻辑是：（1）《尽职调查报告》等资金推介文件是宣传推介的依据，投资人有理由基于宣传推介资料对基金产品产生合理预期，在产品存在“风险可控”及固定收益的表述，并有各项抵押、质押等风控措施的情况下，即使存在《风险揭示书》，风险揭示书中概括式、格式化的风险揭示不足以消除投资人的低风险预期。（2）投资人产生低风险预期的前提下，X公司在运作基金过程中未能落实风控措施，包括未能落实股权质押登记、应收账款质押登记、实际办理抵押的不动产抵押物与计划不符且价值偏低等情形，X公司所述各项理由均不足以合理解释其未尽到勤勉谨慎义务的事实，该种违约行为使得基金的资金损失风险增高，有悖于投资者合理预期，应认定为重大违约。（3）上述风控措施未落实到位属于“可能影响基金份额持有人合法权益的重大信息”，X公司未予披露，亦构成违约。

私募基金管理人信义义务来源于信托法、基金法、私募投资基金监督管理暂行办法等，主要包含忠实义务和勤勉义务，前者要求管理人诚信管理，不得从事与投资人利益冲突的行为，后者要求管理人以合理的注意从事管理，具体包括谨慎投资义务等。本案及北京金融法院的系列案件均表明，尽调报告中的风控措施使得投资人对基金收益持有较高预期的，该类风控措施的落实属管理人勤勉谨慎义务的内容。管理人未能落实的，属未尽到基金管理人的勤勉谨慎义务，增加了投资风险，有悖于投资者合理预期，构成重大违约。

二、投资者损失赔偿范围

《全国法院民商事审判工作会议纪要》第77条的规定：“卖方机构未尽适当性义务导致金融消费者损失的，应当赔偿金融消费者所受的实际损失。实际损失为损失的本金和利息，利息按照中国人民银行发布的同期同类存款基准利率计算。”

因此绝大多数法院在认定管理人需承担赔偿责任的情形下，一般会支持投资人主张的投资本金损失和按照中国人民银行同期贷款基准利率以及全国银行间同业拆借中心公布的贷款市场报价利率赔偿资金占用利息。本案中，法院认为X公司存在重大违约情况而判令赔偿投资者投资本金及资金占用费。而在类案中，也有根据基金管理人的过错程度，判令基金管理人按过错程度比例赔偿投资人部分本金的情形。同时，有少数法院会支持投资人主张的律师费请求，多数法院会以基金合同未约定律师费的承担为由不予支持。支持案如（2022）京74民终657号案件，北京金融法院认为，关于损失范围投资人委托律师代理诉讼支出的律师费，是为主张权利而支出的合理费用，属于基金管理人违约造成的损失，一审法院予以支持。

植德建议

本案中宣传推介资料中存在“风险可控”及固定收益的表述，这种表述在诉讼过程中会让私募基金管理人处于不利地位。因此，对于私募基金管理人而言，在私募基金募集阶段，首先应斟酌宣传推介材料中关于收益及风险控制的表述，不做无法落实的风控承诺，对于已承诺的风控措施应当积极落实。在投后管理过程中，私募基金管理人也应履行信息披露义务，向投资者披露基金募集和运作阶段中的基金投资、负债、收益、费用、涉诉等可能影响投资者权益的重大信息的义务。司法实践中，管理人若要避免因违反信息披露义务而承担赔偿责任，应当证明自身已经全面履行约定和法定的信息披露义务，包括披露范围、披露方式等。此外，在投资出现问题后积极采取维权行动，也可能成为法院衡量私募基金管理人是否履行投资勤勉义务的标准之一。当出现投资亏损的情况，私募基金管理人应及时采取以下投后风控、维权措施：（1）积极追索基金财产；（2）监督被投企业；（3）及时办理转让、回购事宜；（4）依约办理基金清算。同时，私募基金管理人应当通过保存和提交相应的证明文件来支持自身抗辩理由。