专栏导语
港股这两年行情火爆，不少企业跃跃欲试，我们常接到创始人的咨询。植德早就想开一个专栏，用聊天的方式、通俗的话，帮创始人把这件事搞清楚，把决策做对。
没盈利、甚至还没像样收入的药企，到底有没有一条正经的上市路？
有。它在香港，叫第18A章。《港股植德聊》聊到第七篇，今天就专门讲这扇为还在烧钱的药企开的门。
你在A股、在港股主板走常规通道，绕不开一道财务门槛——要么盈利，要么够市值加收入，要么市值收入加现金流，三套尺子总得够上一套。可创新药公司最要命的就在这儿：临床期一烧就是好几年，账面上一直亏，这三套尺子，你整个临床期可能都够不着。
2018年4月30日，港交所专门为这种公司开了一扇门，就是《主板上市规则》第18A章。它的逻辑很简单：不问你“赚没赚钱”，改问三件事——药走到哪一步了、上市那天市值够不够15亿港元、有没有懂行的大钱愿意先押你。
但丑话说在前头：18A换掉的只是那道财务测试，不是整套上市标准。主板该满足的其他要求，一样都少不了。它是给你换了一把尺子，不是免了考试。代价也写在脸上——上市后股票名字后头要挂个“-B”，等于明明白白告诉股民：“这家还没盈利、风险高，自己掂量。”
第一件，你的药得“过了概念阶段”。这五个字最容易被创始人想浅了。光有想法、还在试管里、PPT做得再漂亮——都不算。港交所要的是：你自己研发的核心产品，至少已经完成一项由主管当局（国家药监局、美国FDA、欧洲EMA这类）监管的人体临床试验，手里攥着实打实的临床数据；要是这药是从外面授权引进或收购来的，引进之后也得做完一项人体临床。门槛在“已经进了人体、有监管数据”，不在那页PPT上。
第二件，上市那天预期市值至少达15亿港元。注意是港元不是人民币，这对你判断够不够得着很要紧。这是地板，不是天花板，15亿只是最低线。
第三件，也是最容易被创始人轻看的一件——得有“资深投资者”先信你、先掏钱。这一条特别关键。一家还在亏钱的公司，账上没有利润这根锚，交易所很难单凭财务数字判断你这门科学到底成不成；于是它“借一双眼睛”看专业资本——懂行的大钱愿不愿意早早拿真金白银押你，本身就是一种替代性的质量背书。但“资深投资者”不是随便拉个有钱人就算数。港交所在指引信GL92-18里把话说得很清楚：官方不设一个固定的金额门槛，而是看这家机构的资产或管理规模、过往投资经验、在相关领域的专业程度，一案一议。说白了，专门的医疗、生物科技基金，大型药企或医疗集团这类才压得住分量；你那位“有钱的朋友”多半不算。还有一层容易被忽略：这些投资者得是独立第三方，不能是你自家人换层马甲来充数。
至于要投到多少、什么时候投，行话叫“相当数额”。市面上流传过“按上市市值分档、市值越小要求的持股比例越高”的说法，但那只是GL92-18给的示例性参考，最终由交易所个案拿捏，不是写死的硬线，你别盯着那个百分点去抠。真正要记住的是三个字——早、实、稳：须在你拟上市日至少六个月前就投进来，是实打实的一笔钱（不能象征性塞一块意思一下），还要一路持有到你敲钟。临到递表才匆忙拉个机构凑数，交易所一眼就看穿。顺带分清一个常被混淆的概念：这里的“资深投资者”是上市前就进场的质量背书，和IPO时才认购新股的“基石投资者”不是一回事，别张冠李戴。
这三件事之外，还有两点别漏：现在这摊业务，申请人须基本由相同管理层维持经营至少两个会计年度；把IPO募来的钱算进去，申请人须证明拥有足够营运资金，以覆盖上市文件刊发日起至少未来12个月所需成本的125%。这道125%的安全垫是18A额外加的，常规主板没有——说白了，交易所要确认这笔钱够你烧到下一个里程碑，别上市没多久就断粮。
很多创始人一听要挂“-B”就发怵，觉得低人一等。我跟你说，这其实是个过渡标识，而且法律上给你留好了退出口。
等你将来符合了那三套财务测试中的任意一套——赚钱了，或者市值加收入够了——原来约束你的那几条规则就不再适用，再经交易所同意，就可以申请把“-B”摘掉，“转正”成普通主板公司。这就叫“去B”。
第一个吃螃蟹的，是歌礼制药-B（01672.HK）——18A生效后首家成功上市的未盈利生物科技公司，2018年8月在主板挂牌，名字就带着“-B”。它当年怎么认定核心产品过了概念阶段、怎么披露临床进度和未盈利风险，成了后来者反复参照的范本。
那“-B”真摘得掉吗？真有人摘了。百济神州（06160.HK）正是18A首家完成“去B”的公司：带“B”上市后，因开始产生收入、跨过财务门槛，2019年经联交所批准摘“B”、转为普通主板公司。信达生物（01801.HK）也走通了全程——2018年10月带“B”上市，核心产品获批商业化、收入和市值达标后，2020年摘“B”，是“未盈利上车、达标转正”的典型；此后康方生物等一批18A公司也陆续摘“B”。从“进门”到“毕业”，这条路真有人完整走过。
还得提醒一句别拿错尺子：18A是给临床期生物科技公司的，跟2023年才生效、面向人工智能、半导体这类特专科技公司的18C，完全是两套门槛、两把尺子。18C那条道，我留到讲特专科技通道那篇专门细说。
说到底，18A不是降低标准，而是把“盈利”这道关，换成“临床里程碑＋专业资本背书＋充分披露”这三根支柱。回去先把核心产品的临床进度、上市预期市值、资深投资者这三样对着上面的口径过一遍，剩下的交给你的专业团队去落。“-B”是你的入场凭证，更是一张你对市场许下的、将来要赎回的承诺。把这三件事想透了，这条路才真的走得通。
说明：
本文是面向创始人的通俗讲解，不构成法律意见或投资建议。文中“没盈利也能上”对应港交所《主板上市规则》第18A章（2018年4月30日生效），其豁免的是《主板上市规则》第8.05条的财务资格要求，申请人无须符合盈利测试、市值／收入测试或市值／收入／现金流测试，其余主板要求仍须满足；核心产品“通过概念阶段”、资深投资者“须于上市申请前至少六个月投入相当数额并持有至上市”等口径，对应配套指引信GL92-18（2018年4月发布、其后多次更新）。资深投资者的合格类型、“相当数额”对应的持股比例只是该指引信给出的示例性、指示性参考，由交易所个案综合判断，确切措辞以GL92-18原文为准。不同类别生物科技产品（如药品、生物制剂、医疗器械及体外诊断产品）的核心产品资格要求有所不同，本文关于“人体临床试验”的表述为便于理解的概括性说明，具体仍应以《主板上市规则》第18A章及相关指引为准。案例口径：歌礼制药-B（01672.HK）2018年8月1日上市，系18A生效后首家上市的未盈利生物科技公司；百济神州（06160.HK）于2019年经联交所批准成为18A首家“去B”公司；信达生物（01801.HK）2018年10月上市、2020年摘B。“去B”程序依第18A.12条申请撤销适用第18A.09—18A.11条，毕业资格依第8.05条财务测试；各公司上市与摘B的确切日期、所依条款及市值、收入数字，以港交所披露易一手公告及公司公告为准。
注：信息图由AI辅助生成
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