一、投资集中度限制

根据《办法》第四十五条第三款及第四十八条要求，标品信托的投资集中度限制如下：

（1）原则上信托产品投资于单一资产/单一资产管理产品比例不得超过25%。根据《办法》第四十八条第一款的规定，单个信托产品投资于同一资产或同一资产管理产品的投资金额，不得超过该信托产品实收信托的百分之二十五，但银行活期存款、国债、中央银行票据、政策性金融债和地方政府债券除外。这一规定将直接影响标品信托的产品设计及投资策略，即信托产品应以分散投资为原则，投资于单一资产或资产管理产品时，不得超过该信托产品实收信托的25%。

（2）“25%限制”的四种豁免情形：

① 根据《办法》第四十八条第一款规定，完全按照有关指数的构成比例进行证券投资的信托产品不受前述25%的投资比例限制。提示信托公司管理此类产品时，应当选择成分券代表性强且流动性良好、符合分散投资要求、运行平稳、信息透明的指数。

② 根据《办法》第四十八条第二款第（1）项规定，信托文件约定仅以战略配售、非公开发行、大宗交易、协议转让方式投资上市公司股票，全部投资者均为符合《办法》规定的机构投资者且单个投资者委托金额不低于三百万元人民币或者等值外币的封闭式信托产品可以豁免前述25%的投资比例限制。

③ 根据《办法》第四十八条第二款第（2）项规定，全部投资者均为合格机构投资者且单个投资者委托金额不低于一千万元人民币或者等值外币的，可以豁免前述25%的投资比例限制。

④ 根据《办法》第四十八条第二款第（3）项规定，信托文件约定将百分之九十以上的信托产品财产投资于基础资产全部为标准化资产且符合前款比例规定的单只信托产品，可以豁免前述25%的投资比例限制。但本条豁免规定需结合《办法》第十条来看，具体而言，在TOT模式项下，如上层信托将90%以上信托财产投资于下层信托的，该下层信托投资标的应全部投资于标准化资产且符合投资于同一资产（除银行活期存款、国债、中央银行票据、政策性金融债和地方政府债券外）或同一资产管理产品（仅限于公募证券投资基金）的投资金额不超过下层信托产品实收信托的25%时，上层信托则可以豁免前述第一款25%的投资比例限制，但需要注意，突破25%比例限制的代价是下层信托需要向上穿透核查上层信托的合格投资者资质，并合并计算投资者数量，即两层信托合并计算的投资者数量不得超过二百人。

（3）根据《办法》第四十五条第三款规定，信托公司全部信托产品持有单一上市公司发行的股票不得超过该上市公司可流通股票市值的百分之三十。非因信托公司主观因素导致突破比例限制的，信托公司应当在流动性受限资产可出售、可转让或者恢复交易的十个交易日内调整至符合要求。

二、多层嵌套

《办法》第四十七条延续了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“《资管新规》”）第二十二条的规定，明确信托产品可以再投资一层资产管理产品，但是所投资的资产管理产品不得再投资除公募证券投资基金以外的资产管理产品。接受其他资产管理产品投资的信托产品，不得再投资公募证券投资基金以外的其他资产管理产品，且不得进行转委托。

《资管新规》出台后，证监会在后续业务实操中针对《资管新规》“最多嵌套一层”的适用上打了“豁免补丁”，例如《<资管细则>适用相关问题解答（一）》[2]中明确私募QDII业务境外投资不受“一层嵌套”限制，但本次《办法》并未在“最多嵌套一层”的原则性规定上进一步明确豁免规则。

三、信托业绩报酬

根据《信托公司证券投资信托业务操作指引》，业绩报酬仅在信托计划终止且实现盈利时提取。但实操中，部分同业机构参考证监系项下的规定对“信托计划终止且实现盈利时提取”做扩大解释，在信托文件中约定在信托计划终止或各期信托单位终止时提取。《办法》项下明确规定信托公司可以根据信托服务内容合理收取固定报酬和业绩报酬，要求业绩报酬提取的频率和比例应当与信托产品存续期限、信托利益分配和投资运作特征相匹配，同时《办法》参考《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定》第四十一条：“……业绩报酬应当从分红资金、退出资金或清算资金中提取，从分红资金中提取业绩报酬的频率不得超过每6个月一次。业绩报酬的提取比例不得超过计提基准以上投资收益的60%”的规定，明确业绩报酬应在退出资金或清算资金中提取，且提取比例不得超过信托文件规定的计提基准以上投资收益的60%，以防止受托人获取过多的超额收益。

 

 

四、投资合作机构

资产管理信托项下，信托公司的投资合作机构包括但不限于信托产品所投资资产管理产品的发行机构、与信托产品投资管理相关的投资顾问等。《办法》针对投资合作机构的准入资质、权责划分、费用承担进行了修订，具体如下：

（1）准入资质。《办法》较《信托公司证券投资信托业务操作指引》大幅提高了投资合作机构的门槛。要求担任投资合作机构的私募投资基金管理人应当同时满足以下条件：1）中国证券投资基金业协会登记满一年；2）无重大违法违规记录；3）具备三年以上连续可追溯证券、期货投资管理业绩；4）无不良从业记录的投资管理人员应当不少于三人。《办法》项下投资合作机构的准入标准将导致信托公司无法与一些“新锐私募”“小型精品私募”合作。值得注意的是，《办法》删除了《信托公司证券投资信托业务操作指引》对于第三方顾问“实收资本金不低于人民币1000万元”“与信托公司没有关联关系”的要求，即信托公司关联方也可以作为信托公司的投资顾问，但需要按照关联交易相关规定进行审核和报送。

（2）权责划分。《办法》核心是压实受托人的主动管理责任，在信托公司与投资合作机构的权责划分上，《办法》强调信托公司应当对信托产品投资顾问的投资建议进行审查，亲自决策并下达交易指令，不得由信托产品投资顾问代为投资运作或者直接执行投资指令。即信托公司聘请投资顾问后，仍应履行主动管理责任，不能完全依赖投资顾问。投资顾问仅出具投资建议，信托公司需审核投资建议最终出具投资指令，但实操中信托公司如何把握其作为受托人对投资顾问出具的投资建议的审查责任边界，仍是一个重要问题。此外，信托公司聘请投资合作机构作为信托产品投资顾问的，信托公司应当在信托文件中披露其身份、机构职责，并充分说明聘请投资顾问可能产生的风险。

（3）费用承担。《信托公司证券投资信托业务操作指引》规定聘请第三方顾问的费用由信托公司从收取的管理费和业绩报酬中支付，《办法》此次删除了该项要求，我们理解在《办法》项下资产管理信托产品聘请第三方投资顾问的费用并非仅能由受托人报酬承担，也可以由信托财产承担。但我们提示，根据《办法》第二十二条第二款，以信托财产承担的费用应在信托文件中列明或者书面告知投资者，且投资顾问费用需要符合《办法》的原则性要求，即具有真实交易基础、公允交易价格，不得向未提供实质服务的第三方支付费用，不得支付与服务不匹配的费用，不得显著偏离同类服务的市场价格。

 

五、净值化管理

《办法》规定信托公司应当建立信托单位净值管理体系，按照企业会计准则、《资管新规》及相关监管规定，核算信托产品的净资产以及信托单位净值，并向投资者披露。信托单位净值应当及时、准确、完整地反映信托产品财产状况，不得脱离基础资产的实际收益水平和风险因素影响进行分离定价。当有充分证据表明信托产品相关资产和负债的计量方法已不能真实公允反映其价值时，信托公司应当及时对信托单位净值及相关资产的计量方法进行调整，并向投资者披露。

 

 

六、信息披露

《办法》项下标品信托需关注的信息披露事项如下：

（1）信托文件约定投资其他资产管理产品的，如TOT/TOF模式项下，《办法》明确信托公司应在信托产品说明书和信托合同应当对下层资产管理产品的交易结构和风险收益特征进行说明。

（2）定期报告要求：对投资于标准化资产的信托产品而言，《办法》统一沿用《资管新规》项下对于私募产品信息披露的要求，未保留《信托公司证券投资信托业务操作指引》第十六条的规定：“信托公司办理集合管理的证券投资信托业务，应当按以下要求披露信托单位净值：（一）至少每周一次在公司网站公布信托单位净值。（二）至少每30日一次向委托人、受益人寄送信托单位净值书面材料。（三）随时应委托人、受益人要求披露上一个交易日信托单位净值。”在《办法》项下，信托公司应当按照法律法规和监管规定，在信托文件中明确规定与投资者联络和信息披露的方式、渠道和频率，真实、准确、完整、及时披露信息，但至少应当按季制作并向投资者披露信托产品的信托财产管理报告，该报告中应当至少包含下列内容：（一）信托财产专户的开立情况；（二）信托财产管理运用、处分和收益情况；（三）信托产品的净资产和信托单位净值及变动情况；（四）信托产品面临的主要风险；（五）信托经理、投资合作机构、托管人变更情况；（六）信托财产运用变动情况；（七）信托产品涉及诉讼或者损害信托财产、投资者利益的情形；（八）国家金融监督管理总局或者信托文件规定的其他内容。

（3）临时报告要求：对投资于标准化资产的信托产品而言，《办法》将《信托公司证券投资信托业务操作指引》第十七条“证券投资信托有下列情形之一的，信托公司应当在两个工作日内编制临时报告向委托人、受益人披露，并向监管机关报告……”所规定的临时信息披露规则调整为：“信托产品发生下列情形之一的，信托公司应当在知晓或者应当知晓有关情况后五个工作日内向投资者披露相关事项基本情况、对信托产品运行和投资者可能产生的影响、信托公司采取的应对措施及后续方案：（一）信托产品财产可能遭受重大损失；（二）信托单位净值出现信托文件规定的大幅下滑情形；（三）信托资金使用方的财务状况严重恶化；（四）信托产品财产的担保方不能继续提供有效的担保；（五）国家金融监督管理总局或者信托文件规定的其他情形。”即信托公司应在知晓或者应当知晓发生上述情形后五个工作日内向投资者披露基本情况、影响和具体措施和方案，这对信托公司主动管理能力和运营能力提出了更高的要求。

此外，2025年5月23日，国家金融监督管理总局出台了《银行保险机构资产管理产品信息披露管理办法（征求意见稿）》，其细化了资产管理产品的信息披露要求，建议持续关注后续新规的正式出台。

 

 

七、结语

《办法》的发布标志着标品信托业务进入统一、规范发展的新阶段。《办法》从投资集中度、嵌套层级、业绩报酬、合作机构准入、净值化管理及信息披露等多个维度，对标品信托的“募、投、管、退”全流程提出了更为明确和严格的要求。这些规定在引导信托公司压实主动管理责任、提升专业能力、强化风险控制的同时，也对信托公司在标品信托的产品设计、投资运作、合规管理及投资者保护等方面提出了更高标准。信托公司需深入理解并适应新规要求，在合规框架下积极谋求转型与创新，方能把握标准化资产管理的时代机遇，实现高质量、可持续发展。